市场或将触底（民生)
加油奥利给
下海干活的韭菜种子
2023-12-25 07:20:02
作者：牟一凌，胡悦
以“软着陆“的名义，走向“二次通胀”。当前海外商品需求边际复苏迹象明显。美国商品需求的回温不仅来自于个人耐用品消费的反弹，新屋开工在下半年的见底回升同样对其有所提振。此外，零售商从8月开启补库，并带动制造商的补库周期，长达一年多的去库周期或迎来尾声。美国经济似乎正按“软着陆”的场景演绎。前期被大幅看空的欧洲，近期经济同样有起色。重要商品供给方的德国和瑞典近期制造业PMI延续上行趋势。德国自欧元区内部的消费品订单自9月开启回升，带动了整体的工业生产企稳。作为欧元区重要的需求国，法国近期零售贸易经历了三季度的持续下行后，见底反弹。欧美需求的边际反弹或来自于通胀下行的推动，通胀的超预期下行坚定了市场对于降息的期待。11月能源价格的持续下行，给通胀的降温带来了助力。11美欧通胀数据延续下行趋势，两者距离2%的通胀目标更近了一步。通胀的顺利下行叠加经济并未失速下行导致市场对于2024年降息的期待更为坚定。当下的宏观叙事或围绕“软着陆”展开，市场更倾向于交易小幅但频次较高的降息路径，同时关注“通胀回落”仍然是对利率定价的锚。但需要关注的是，美国财政部补充存款的行为持续对金融市场流动性造成收紧。财政部近期的拍卖结果显示当下市场对长债的需求弱，更青睐于短债。然而，短债的资金来源于流动性强的逆回购及货币基金。往后看，为逆回购提供子弹的居民部门已经后继无力，财政部持续发债融资的行为或将“抽干”金融市场的短期流动性。我们在《诺亚方舟》中测算，若金融系统购买财政部发行的短期美债仅动用货币基金市场，那么在2024年6月逆回购或将用尽，届时将导致美债利率出现较大的波动。为应对类似于2019年的“逆回购危机”，其货币政策宽松行为或许比市场基于通胀和经济增长的定价要更为激进，二次通胀货已经进入孕育期。红海事件或是上述宏观场景下“二次通胀”的助推器。红海问题导致大部分船只绕道好望角导致航程多增10-14天。由于地缘冲突导致运输时间的不确定性，或使得发货时间前置，进一步加大航运压力。本周中国至地中海的集运费相较月初涨幅超60%，随着事件的进一步发酵或导致全球海运价格的上行。全球供应链压力指数已经大幅上行。前期美国名义利率上行压制了全球在大宗商品、耐用品和制造业的库存水平，当下货币政策的转向叠加产业对安全库存的需求，供应链压力的问题可能也给未来二次通胀埋下隐患。多关注“实然世界”，不受“应然“的情绪影响。近期监管政策出台，我们认为后续市场定价的重点并不是政策本身，而是政策对市场结构的影响。从2021年开始，“百年未有之大变局“开始更多环节影响资本市场。对于资本市场而言，一方面会在各个领域站在上市公司ROE的视角，看到诸多压力和挑战；另一方面，投资者由在部分偏好行业喜欢基于供给出清、行业估值低位等逻辑尝试进行左侧布局。对于整个市场而言，”看空不做空“或者”悲观不减仓“是一种常态。正是因为如此，资本市场往往会在一些群体关注事件变化后，反而出现阶段性的底部。2021年7月教育部出台“双减”政策后的市场表现，全A经历短暂阵痛期后快速上涨；同样的，2022年二O大召开后，A股同样见底反弹。前期主动偏股基金的股票仓位仍处于历史相对高位，其中不乏大量仓位往经济弱相关领域腾挪，市场悲观情绪释放后，上证指数的底部反而已经出现。底部已经出现，拥抱资源，关注大盘。在中国去金融化过程中，出口需求的恢复将继续推动中国工业较强的格局，最终的结果就是我们年度策略《诺亚方舟》中提及的商品消费优于GDP增长优于上市公司利润的格局会长期存在。我们的建议是：第一，受益于生产端中游制造流量恢复、同时存在供给瓶颈的上游资源行业的价值重估正在进行中，推荐油、煤炭、油运、铜、铝、黄金。第二，在成长性相对较弱的环境下，可以产生稳定现金流、具有红利股特征的垄断行业正在变得更具性价比，推荐电力、水务、燃气、公路。第三，投资者可以开始适当布局沪深300指数的企稳。风险提示：海外超预期衰退；海外加息超预期。
以“软着陆“的名义，走向“二次通胀”。当前海外商品需求边际复苏迹象明显。美国商品需求的回温不仅来自于个人耐用品消费的反弹，新屋开工在下半年的见底回升同样对其有所提振。此外，零售商从8月开启补库，并带动制造商的补库周期，长达一年多的去库周期或迎来尾声。美国经济似乎正按“软着陆”的场景演绎。前期被大幅看空的欧洲，近期经济同样有起色。重要商品供给方的德国和瑞典近期制造业PMI延续上行趋势。德国自欧元区内部的消费品订单自9月开启回升，带动了整体的工业生产企稳。作为欧元区重要的需求国，法国近期零售贸易经历了三季度的持续下行后，见底反弹。欧美需求的边际反弹或来自于通胀下行的推动，通胀的超预期下行坚定了市场对于降息的期待。11月能源价格的持续下行，给通胀的降温带来了助力。11美欧通胀数据延续下行趋势，两者距离2%的通胀目标更近了一步。通胀的顺利下行叠加经济并未失速下行导致市场对于2024年降息的期待更为坚定。当下的宏观叙事或围绕“软着陆”展开，市场更倾向于交易小幅但频次较高的降息路径，同时关注“通胀回落”仍然是对利率定价的锚。但需要关注的是，美国财政部补充存款的行为持续对金融市场流动性造成收紧。财政部近期的拍卖结果显示当下市场对长债的需求弱，更青睐于短债。然而，短债的资金来源于流动性强的逆回购及货币基金。往后看，为逆回购提供子弹的居民部门已经后继无力，财政部持续发债融资的行为或将“抽干”金融市场的短期流动性。我们在《诺亚方舟》中测算，若金融系统购买财政部发行的短期美债仅动用货币基金市场，那么在2024年6月逆回购或将用尽，届时将导致美债利率出现较大的波动。为应对类似于2019年的“逆回购危机”，其货币政策宽松行为或许比市场基于通胀和经济增长的定价要更为激进，二次通胀货已经进入孕育期。红海事件或是上述宏观场景下“二次通胀”的助推器。红海问题导致大部分船只绕道好望角导致航程多增10-14天。由于地缘冲突导致运输时间的不确定性，或使得发货时间前置，进一步加大航运压力。本周中国至地中海的集运费相较月初涨幅超60%，随着事件的进一步发酵或导致全球海运价格的上行。全球供应链压力指数已经大幅上行。前期美国名义利率上行压制了全球在大宗商品、耐用品和制造业的库存水平，当下货币政策的转向叠加产业对安全库存的需求，供应链压力的问题可能也给未来二次通胀埋下隐患。多关注“实然世界”，不受“应然“的情绪影响。近期监管政策出台，我们认为后续市场定价的重点并不是政策本身，而是政策对市场结构的影响。从2021年开始，“百年未有之大变局“开始更多环节影响资本市场。对于资本市场而言，一方面会在各个领域站在上市公司ROE的视角，看到诸多压力和挑战；另一方面，投资者由在部分偏好行业喜欢基于供给出清、行业估值低位等逻辑尝试进行左侧布局。对于整个市场而言，”看空不做空“或者”悲观不减仓“是一种常态。正是因为如此，资本市场往往会在一些群体关注事件变化后，反而出现阶段性的底部。2021年7月教育部出台“双减”政策后的市场表现，全A经历短暂阵痛期后快速上涨；同样的，2022年二O大召开后，A股同样见底反弹。前期主动偏股基金的股票仓位仍处于历史相对高位，其中不乏大量仓位往经济弱相关领域腾挪，市场悲观情绪释放后，上证指数的底部反而已经出现。底部已经出现，拥抱资源，关注大盘。在中国去金融化过程中，出口需求的恢复将继续推动中国工业较强的格局，最终的结果就是我们年度策略《诺亚方舟》中提及的商品消费优于GDP增长优于上市公司利润的格局会长期存在。我们的建议是：第一，受益于生产端中游制造流量恢复、同时存在供给瓶颈的上游资源行业的价值重估正在进行中，推荐油、煤炭、油运、铜、铝、黄金。第二，在成长性相对较弱的环境下，可以产生稳定现金流、具有红利股特征的垄断行业正在变得更具性价比，推荐电力、水务、燃气、公路。第三，投资者可以开始适当布局沪深300指数的企稳。风险提示：海外超预期衰退；海外加息超预期。
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