●回盛生物(300871)：国内兽药制剂龙头，公司规模逐步扩张，业绩弹性有望恢复

摘要：

公司专注于兽药领域，随后的二十年里，不断兴建产能、收购标的，逐步拥有了丰富的兽用化药制剂及核心原料药生产线，产品以猪用药品为核心，涵盖抗微生物、抗寄生虫等各类药品，同时在家禽、水产、宠物、反刍等其他药品及原料药等领域进行了拓展，进一步丰富了产品结构。

预计公司2022~2024年分别实现归母净利润0.92、2.43、3.33亿元，对应EPS分别为0.56、1.47、2.01元，对应PE分别为49、19、14倍。

正文：

公司简介

二十年兽用化药经营史，公司规模逐步扩张。回盛生物自2002年成立以来，专注于兽药领域，随后的十余年里，公司不断兴建产能、收购标的，2011年收购子公司湖北回盛及施比龙，逐步拥有了丰富的兽用化药制剂及核心原料药生产线。截至2022年6月底，公司已取得兽药批准文号142个，产品以猪用药品为核心，涵盖抗微生物、抗寄生虫等各类药品，同时，公司也在家禽、水产、宠物、反刍等其他药品及原料药等领域进行了拓展，进一步丰富了产品结构。

公司股权结构

生产布局逐步向上游拓展，在建项目有序推进

自2016年以来，公司多次扩建泰万菌素与泰乐菌素生产线，投产后能有效控制原料药成本，并逐步解决核心产品泰万菌素、泰地罗新、泰乐制剂和替米考星的原料供给紧张问题。截至2022年6月末，公司中药提取及制剂生产线建设项目、湖北回盛制剂生产线自动化综合改扩建项目、粉剂/预混剂生产线扩建项目(年设计产能2100吨)顺利投产，年产1000吨泰乐菌素项目投料试车。随着IPO新沟基地项目扩张化药制剂（粉/散/预混剂）产能至10200吨、年产600吨泰万菌素生产线扩建项目等陆续投产，公司总产能超原本3倍有余，能充分应对市场季节性波动需求。

原料药市场趋于供需平衡，猪价回升助力困境反转

随着上游头部公司的产能恢复及扩张，以及下游终端需求减弱，原料药价格自2021年底开始持续回调，2022年9月VPi指数同比下滑12.5%。目前，兽药原料市场仍然维持低位，一改往年“金九银十”消费旺季价格同比上升的趋势，或将有助于公司稳定盈利空间。而养殖场盈利的不断提升，也使得高品质兽药制剂的替代性需求弹性更大，而公司主打产品泰万菌素、氟苯尼考等的品质均处于国内领先地位，2022年二季度以来，生猪价格的快速抬升直接带动了公司利润迅速上涨，未来猪价有望在合理区间稳定运行，养殖场盈利将相应得到支撑，伴随冬季的到来，兽药销量将迎来显著提升，下半年公司业绩可期。

养殖情绪低迷拖累化药销售

由于公司主营业务为兽用化药，上半年受下游养殖情绪低迷，养殖户用药积极性受较大影响，导致营收显著下滑。此外，由于公司受到（1）持续到今年5月高价原料药，（2）营收幅度不及产能扩张幅度造成折旧费用增加，（3）打折促销活动消化库存等因的影响，盈利能力明显减弱。

研发费用率提升，成果有所显现

22H1研发费用率为4.45%，同比提升1.63PCT。今年4月公司研发的第四代动物专用抗菌药泰地罗新注射液成功上市；此外，泰万菌素的发酵工艺持续优化，发酵效价和批次平均产量较2021年分别提高4.5%和6.7%，实现增效降本。l

产能制约问题得到缓解，拳头产品或将产生规模效益

22H1公司中药提取及制剂生产线建设项目、湖北回盛制剂生产线自动化综合改扩建项目、粉剂/预混剂生产线扩建项目顺利投产，年设计产能2100吨；此外，年产1000吨泰乐菌素项目投料试车。年产600吨泰万菌素生产线扩建项目预计下半年正式投产。随着泰万的普及率不断提高，其市场地位和渗透率将进一步提高，长期而言或形成规模效应。

养殖景气度提升，动保行情启动

二季度猪价开始趋势性上行并在成本线以上保持区间波动，7 月份以来大部分养殖企业的出栏生猪已扭亏为盈。随着学校开学、双节来临等因素催化消费旺季，下半年猪价仍有所支撑，从而保证养殖景气度的可持续性，带动动保行业需求由弱转强，由此我们判断公司将在下半年迎来收入和盈利拐点。

盈利预测及投资建议

预计公司2022~2024年分别实现归母净利润0.92、2.43、3.33亿元，对应EPS分别为0.56、1.47、2.01元，对应PE分别为49、19、14倍。考虑到公司作为国内兽用化药龙头，产业布局加速向上延伸，2000吨泰乐菌素产能和600吨泰万菌素原料药产能的陆续投产，将有效降低公司原材料成本波动风险，随着成本端压力逐渐散去，及养殖端回暖，盈利空间有望全面打开，首次覆盖，给予“推荐”评级。