恩沃历史：恩沃于2016年7月成立，创始人团队曾就职于微逆先驱英伟力公司，2022年12月恩沃被公司收购，近期已完成收购工商变更。收购价格：参考恩沃2022年净利润，市盈率（PE）为125.44，市销率（PS）为8.72。

微逆赛道：凭借系统安全性高、发电效率高、可靠性高以及灵活性高等优点，微型逆变器在全球分布式光伏发电系统中的应用比例不断提升，2018-2021年期间应用比例分别为3.03%、4.97%、5.01%和6.07%。我们认为未来微逆渗透率有望持续提升，需求增速有望大幅跑赢光伏行业。

恩沃业务数据：1）收入：2019-2022E收入分别为0.35/0.46/0.45/0.76亿元，22E年收入增长明显提速；2）净利润：2019-2022E净利润分别为140/143/-225/231万元，22年实现扭亏；3）22年出货15.71万台，其中已发货尚未确认收入3.50万台；4）截至23年2月末，在手订单共计7.45万台，预计23年出货数量可达到30万台以上；5）目前年产能规模为30万台，上海基地建成后，产能将达到60万。

格局：2021年Enphase微型逆变器全球销量达到1040万台，遥遥领先同行，公司成长空间广阔。

行业壁垒：①微型逆变器产品在客户端质保期限10-15年，对性能长期一致性、可靠性要求较高。②世界多数国家的并网标准和电网环境不同，对微型逆变器并网的匹配性和电网环境的适应性都有较高要求。③微型逆变器高功率密度的实现，需要硬件电路设计和软件指令算法长期磨合及不断优化。

整合赋能方式：1）公司具有多年的制造业管理经验，品质管理及成本控制方法上赋能；2）资金赋能；3）销售团队和全球化经验赋能。

我们认为，恩沃22年出货微逆15万套，仅落后领先企业2年，随着公司渠道、资金赋能，未来差距有望缩小；23年行业出货量有望 200%，公司出货有望超预期。