我们在2020年12月13日发布报告，对全球电子行业232家主要公司（包括华为）存货金额及存货周转天数走势（2019年合计营收占科技硬件行业的50%以上，数据选取详情说明见附录）和下游需求趋势进行了跟踪，说明了并不存在市场担忧的半导体库存水平风险。我们更新数据至一季度末，认为当前科技硬件产业整体的情况为：21Q1智能手机厂商积极发布新机，PC、平板、电动汽车需求旺盛，叠加芯片及其他元器件供给有限，整机厂商出现被动降库存的情况；半导体订单需求依然旺盛，厂商持续快速扩张规模，但备货速度不及需求提升速度。进入21Q2以来，受印度等地区疫情影响，部分手机厂商下调了原本虚高的出货量目标，让部分投资者担心芯片需求，我们认为，智能手机厂商削减真实芯片订单的可能较小，芯片市场高景气确定性强。

从整个科技硬件行业主要上市公司近年的存货水平来看，去年以来受华为拉货等因素影响，平均存货水平有所上升，20Q3厂商平均存货达到18.3亿美元，20Q3以来趋稳，21Q1略升至18.4亿美元。库存周转天数由20Q3的62天明显下降至21Q1的56天。

从主要整机厂商平均存货水平来看，从20Q3到21Q1，平均存货水平由35.4亿美元下降至34.6亿美元，下降幅度为2%。平均存货周转天数20Q3到21Q1由62天下降至56天，下降幅度为10%。

看更下游的终端成品渠道，联想近日表示，当前个人电脑行业渠道库存水平仅3-4周，在部分国家甚至达到2-3周，低于通常的6-8周。惠普认为，渠道库存低于历史水平，积压订单逐季上升。

从全球主要半导体厂商（不包括半导体设备公司）平均存货水平来看，从20Q3到21Q1，平均存货水平由9.0亿美元上升至9.8亿美元，上升幅度为9%。从平均存货周转天数的角度来看，20Q3到21Q1由94天下降至88天，说明虽然存货水平仍在增长，但是存货的扩张速度并不能满足规模扩张的需求。

整机厂商库存水位略有下降，是否说明降库存周期的开始？

我们认为答案是否定的，综合21Q1需求端和供给端的情况来看：

需求端持续旺盛：智能手机、电视出货量持续回升，平板电脑、PC出货量受益于疫情带来的远程办公、远程教育等和数字化转型加速出货量维持高速增长。电动汽车销量同比增速不断创下新高，21Q1同比增速接近150%。

综上，我们认为当前科技硬件产业整体的情况为：21Q1智能手机厂商积极发布新机，PC、平板、电动汽车需求旺盛，叠加芯片及其他元器件供给有限，整机厂商出现被动降库存的情况。半导体订单需求依然旺盛，厂商持续快速扩张规模，但备货速度不及需求提升速度，导致库存周转天数出现下降。

进入21年二季度以来，受印度等地区疫情影响，部分手机厂商下调了出货量目标，让部分投资者担心芯片需求。我们认为，智能手机厂商真实削减芯片订单的可能较小，芯片市场高景气确定性强：

1）手机厂商原有出货量目标可能存在虚高，调低是预期之内。手机厂商原有出货量目标可能是为争取上游零部件厂商配货而进行的战略性行为，因此下调出货量目标在一定程度上也是预期之内的事件。

2）芯片产能面临其他产业及同业的竞争，让出产能风险较大。目前芯片产能是限制终端出货量的瓶颈，智能手机以外终端的需求旺盛，存在抢料的现象。晶圆代工厂会选择获利较高的客户，从订单优先度上来看，依次是笔记本、电动车、服务器、平板、手机、IOT产品，当优先度较高的订单还没有被满足的时候，会挤压其他需求。IDC预测，21年PC出货量将同比提升18%，汽车缺芯的状况也依旧严重，在与其他行业晶圆产能的竞争之下，代工获利较低的手机芯片让出产能未来面对的供给风险较大。同时，华为被动让出部分市场份额，智能手机厂商之间竞争激烈，需要保证充足的元器件供应。

3）芯片供给端依然存在不确定性。近期主要半导体厂商突发事件不断，让本就紧缺的芯片产能雪上加霜。加之近期台湾地区、马来西亚疫情形势加剧，台积电突发疫情，引发市场对于芯片供应的担忧，让智能手机厂商削减芯片订单的可能性进一步减少。

4）国际贸易摩擦和地缘政治凸显芯片战略物资属性。终端厂商存货管理已进入新常态，我们不能依旧从传统视角看待芯片存货，芯片当前更多是作为战略物资而存在，对于保障企业尤其是国内企业的正常生产经营具备重要意义，因此高存货水平将持续。

当前全球主流终端厂商也认为芯片缺货情况将持续，最乐观预测也认为零部件缺货将至少持续到年底，较悲观预测认为供应链紧缺将持续两到三年。

成熟制程产能供不应求情况更为严重，ASP有望持续提升。近几个季度，联电、世界先进等厂商开工率保持在接近甚至超过100%的较高水平。华虹8英寸甚至已连续两季度产能利用率维持在104%的水平，新建的12英寸厂目前也已满负荷运行。晶圆涨价持续，21Q1联电、中芯、华虹（8英寸）、世界先进晶圆ASP分别达到724、689、449、473美元，同比平均提升10%，环比平均提升4%。我们认为成熟制程产能供不应求的状况将持续，晶圆ASP有望持续提升，详细供需分析参见我们在2021年1月20日发布的深度报告《8寸晶圆制造供需紧张将持续》。

下游需求增长不及预期：市场需求受5G推进速度、IoT终端市场渗透速度、疫情反复风险等多重因素的影响，若需求不及预期，会对相关公司业绩造成负面影响。

我们选取全球232家电子行业相关公司，2019年合计总营收超过3.5万亿美元，相比wind分类的全球技术硬件与设备、半导体与半导体生产设备行业合计2019营收的6.7万亿美元，占比达到53%，具备足够的广度和代表性。

这些公司涉及半导体、整机、零件、显示、渠道等多个子行业：

半导体行业：高通、意法半导体、美光科技、英飞凌、英特尔、台积电、赛灵思、Renesas、德州仪器、中芯国际、联发科、三安光电、韦尔股份、兆易创新、安靠、Skyworks等69家公司。

整机行业：包括苹果、三星电子、华为、小米、传音、微软、IBM、日立、宏碁、联想、东芝、索尼、华硕、海康、诺基亚等67家公司。

公司分类调整说明：此次将原有的通讯设备类别归入整机中，部分半导体公司分类细化为半导体设备类别，也即本次统计中半导体类别中不再包含半导体设备厂商。

周转天数算法调整说明：为更好反映存货及周转天数变化的短期趋势，我们在周转天数的算法上由上一次的“过去四个季度平均存货/过去四个季度总成本×360”改为“当季存货/过去四个季度总成本×360”。