(华金证券)





（一）资金面总框架

1.资金面总框架


2.资金面整体展望：流入端持续回暖，流出端压力下降

2024Q1资金面较2023Q4预计将持续好转，流入端延续修复，流出端压力下降。

整体来看2024年一季度融资和再融资（IPO、减持、定增、转债）、公私募、外资、融资将是影响资金面变动的核心因素。

（二）流入端各项指标及其影响因素

1.公募基金

数据来源：新成立基金份额（偏股型）---日频数据

影响因素：投资者投资结构的变化（房地产→权益）、市场行情（公私募对市场的变化反应趋势相同，但私募规模变动更剧烈）、政策发布、季节效应、募资完成额比例等。


后续来看：

（1）规模上，预计2024年一季度偏股型新发基金规模将小幅回升。

（2）入场时间上，首先，基金发行多与市场表现相关，即基金净值上升刺激居民认购热情；其次，可重点关注月度经济数据公布时点，中央经济工作会议、三中全会、两会等重要会议召开的时点；此外，美联储议息会议的时点也值得关注。

（3）节奏上，复盘沪深300走势和偏股型公募基金发行，市场上行时新发基金先见顶，领先沪深300走势1-2个月，下行时沪深300先见底，领先新发基金0-3个月。

（4）行业偏好上，首先，公募基金偏好业绩较好、产业趋势向上的行业。其次，社服、公用事业等行业2023年三季度盈利增速较高；食品饮料、家用电器等行业ROE提升较多；TMT产业上行趋势较为确定；最后，经过反复和长时间的调整后医药、新能源的估值性价比已经非常高，盈利在今年四季度明年一季度有可能探底回升。因此，预计2024年一季度公募基金将偏好医药、新能源和TMT等行业。

全年来看，预计新发基金可能回升，2024年累计发行规模可能由2023年的3200亿（月均260亿）左右上升到5200亿左右（月均400亿），与2022年水平相当，单月在200-800亿左右；节奏上一三季度市场可能震荡偏强，新发基金单月规模可能较高，能达到500-800亿的水平。

2.私募基金

数据来源：私募基金管理:证券:管理规模---月频数据（滞后）

影响因素：投资者投资结构的变化（房地产→权益）、市场行情（公私募对市场的变化反应趋势相同，但私募规模变动更剧烈，且受中小盘成长板块影响大）、政策监管、季节效应（私募管理规模多在季度初跳增）等。


私募规模变动更剧烈，且受中小盘成长板块影响大。

后续来看：

（1）规模上，预计2024年一季度基金私募规模较2023年四季度将会有所上行。

（2）入场时机上，一是，可能增强市场信心及政策预期的重要会议（三中全会），以及经济数据公布节点；二是TMT相关的中小盘成长个股的行情节奏；三是流动性对中小盘成长个股影响较大，因此美联储议息会议等时点值得关注。

（3）节奏上，首先，历史数据显示在季度初时私募基金管理规模多出现跳升，主要源于产品多集中在季度末成立、季度初申报的缘故。其次，国内科技突破、流动性宽松、中美关系缓和（降低关税、管制放松等）、年底国内外大模型以及高端制造产业链上的智能汽车（M9）可能发布等，均使得受政策导向和产业趋势上行的成长行业受益。因此我们预测2024Q1私募发行规模可能明显上升，1月份可能达到800亿规模。

（4）行业偏好上，私募偏好中小盘成长，尤其受政策导向及高景气的行业。结合当下来看，私募大概率偏向同时受政策导向及产业趋势上行催化的TMT板块，以及超跌的成长性行业如新能源、医药等。

全年来看，预计私募基金发行规模有所回升，2024年累计发行规模可能小幅回升到4000亿左右（月均300亿），单月在-500-1500亿左右；节奏上一三季度市场可能震荡偏强，新发基金单月规模可能较高，能达到1000-1500亿的水平。

3.基金专户

数据来源：基金管理公司:专户业务:资产规模:基金公司（一对一产品+一对多产品）*0.2---季频数据。

影响因素：政策（2019Q2后，随着非标清理的结束，基金专户规模开始企稳）、市场行情等。

预计2024年一季度在盈利上行、信用高位筑顶、市场震荡偏强下专户规模有所上行，单月规模回升至50亿左右。


4.外资

陆股通（北上）---数据来源：沪股通+深股通:当日资金净流入(人民币)---日频数据。

RQFII及QFII-数据来源：RQFII（人民币）"QFII渠道净流入（美元）---预估值。

影响因素：短期美股的走势，中期海外流动性（通胀数据、是否加息），长期看A股的基本面。

后续来看：

（1）规模上，2024Q1外资可能流出放缓，转为小幅净流入，相对四季度边际改善。

（2）入场时机上，2024年1月31日和3月20日的美联储议息会议、中美关系的进展、三中全会、两会、国内月度经济数据公布，都是影响外资流入的因素。

（3）节奏上，短期外资对于国内经济基本面和中美关系的预期已经有所转好。

（4）行业偏好上，外资明显偏好核心资产类的行业，偏向配置高ROE龙头股，如宁德时代、美的电器、药明康德、比亚迪等。

2024年全年来看，A股盈利确定性处于上行周期，且中美关系改善、美联储加息结束，降息预期上升，流动性维持宽松预期，外资流入大概率相对2023年回升，可能累计流入重新回到2000亿之上（预计2200亿左右）的中枢水平，单月流入在-200至600亿左右；节奏上一三季度市场可能震荡偏强，且美联储下半年可能降息，因此预计三季度流入可能较多，单月流入可能达到400-600亿。

5.散户资金

数据来源：预估值，可以通过新增开户数量和交易结算金余额进行推测。

影响因素：市场行情、赚钱效应、政策等。

散户情绪，通常与行情具有较高的同步性。因此当前仅能通过关观察其他相关性较强的指标（如新开户数量、市场表现等）来对散户资金进行预测。

后续来看：2024Q1来看，盈利回升、流动性维持宽松、中美缓和风险偏好可能上升等导致A股可能震荡偏强，赚钱效应可能回升下散户资金流入可能上升，预计2024年1-3月散户资金分别流入300、100、200亿。

2024年全年来看，随着市场企稳回升，散户资金流入可能上升，预计全年累计流入1900亿左右（月均160亿），相对2023年的850亿（月均70亿）可能明显上升，单月在-200至500亿；节奏上一三季度市场可能震荡偏强，散户资金流入可能偏高，单月能达到300-500亿。

6.融资

数据来源：通过计算融资余额差得到边际变化---日频数据。

影响因素：市场行情、政策等。


后续来看：

（1）规模上，首先，2024年一季度盈利回升、流动性维持宽松、海外风险缓解导致市场风险偏好上升，可能震荡反弹，融资大概率环四季度有所上升；我们预计Q1融资规模在16200亿左右，一季度融资规模增量大概为500亿，单月-100-400亿。

（2）入场时机上，由于融资余额变化与行情（核心资产等蓝筹占据较大权重）相关，国内经济基本面和海外流动性及风险偏好对核心资产等蓝筹行情影响较大；因此一季度三中全会以及中美关系变化，包括年度经济数据的公布都可能对融资影响较大。

（3）节奏上，一季度盈利上行叠加信用维持高位、海外加息周期行至末端、国内经济修复和政策预期逐步增强，市场表现大概率震荡偏强，情绪亦将有所修复，预计2024年1-3月融资流入分别为400、-100、200亿。

（4）行业偏好上，10月以来融资明显流入，融资反映的是大散户情绪，更偏好市场热度较高的行业，预计一季度融资可能流入TMT、食品饮料、电新、医药等。

7.增持

数据来源：公司研究：重要股东二级市场交易（明细）

影响因素：市场行情（行情越好，增持意愿可能下降）、政策等。
2024Q1来看，盈利确定性上升、基本面持续好转、流动性维持宽松、风险偏好可能回暖，市场表现可能震荡偏强，产业资本增持意愿难大幅上升，可能维持四季度的水平，预计10-12月增持规模分别为30、30、40亿。

2024年全年来看，A股处于盈利回升、信用筑顶回落的环境中，表现震荡偏强，产业资本增持意愿难大幅上升，可能维持较低水平，单月在25-70亿左右；节奏上一三季度市场可能震荡偏强，增持规模可能偏低，单月可能在50亿以下。

8.回购

数据来源：公司研究：股票回购明细。

影响因素：市场行情(行情越好，增持或回购意愿均不强），个股涨幅（涨幅越高，配置性价比越低，增持或回购意愿下降）。

后续来看：2024Q1来看，一方面政策不断出台和落实，经济和盈利可能企稳回升，A股反弹延续概率较大，股价可能回升下企业回购意愿可能减弱；但另一方面，监管层在整体市场环境偏弱下鼓励回购的导向明确；因此预计2024年一季度回购规模可能维持相对偏高水平，单月50-60亿左右，1-3月份分别为50、60、50亿。


（三）流出端各项指标及其影响因素

1.IPO

数据来源：一级市场：新股发行资料。

影响因素：市场表现、监管动态调整、注册制全面落地等。


分板块来看：

（1）主板方面，2023年9月-11月共上市10只，合计募资199亿，平均每只募资20亿，开板涨幅平均在107%。

（2）创业板方面，2023年9月-2023年11月共上市11只，合计募资188亿，平均每只募资17亿，较前期明显下滑。

（3）科创板方面，2023年9月-2023年11月共上市8只，合计募资130亿。

（4）北证方面，2023年9月-2023年11月共上市16只，合计募资191亿，单只募资额12亿，平均涨幅高达72%，较前期明显上升，原因可能在于9月1日，被称为“北交所深改19条”正式发布，利好政策刺激下北证表现较强。

因此，我们预计明年一季度全市场的IPO可吸纳资金约为850亿左右，1-3月分别为350、220、280亿，全年规模在3500亿左右，其中Q1、Q3市场表现可能偏强下IPO规模也可能上升。

大票短期难上市：已审核通过公司多在2020-2022年期间首次申报稿报送，至今审核状态仍停留在“已受理”阶段，故判断IPO收紧下大票短期内可能难以上市。
2.定增

数据来源：一级市场：定向增发发行资料。

影响因素：市场表现、政策监管、定增折价率表现、个股表现等。


定增与监管政策密切相关。金额较大的如招商蛇口85亿（房地产）、华发股份51亿（房地产），主要是受益于地产政策结构性放松（如“认房不认贷”、存量房首套利率下调等）。

预计2024Q1定增规模较今年四季度可能小幅上升，但继续维持低位，全年来看一季度和三季度规模可能上升。


3.可转债

数据来源：一级市场：可转（交换）债发行。

影响因素：季节效应、时间周期（转债发行自受理至发审委通过时长一般为3-6个月）、流动性宽松程度（正相关）。


后续来看：规模受限，维持低位。

首先，8-10月可转（交换，下同）债发行数量和规模都出现明显回落。

规模上，预计2024Q1可转债发行相对于今年四季度可能有所回升，但仍维持低位。

4.配股

配股已经逐步淡出再融资的领域，频率和数额都偏小。整体来看，企业通常会选择在经济边际改善、市场行情修复下进行配股。


5.减持

数据来源：公司研究：重要股东二级市场交易（明细）。

影响因素：市场表现（正相关）、政策监管等。


减持监管趋势从严不变。

减持新规实施后对减持限制效果明显。符合条件可以减持的公司占A股公司总数的约45%，较上季度统计数据持续下降，可减持规模明显收缩。

后续坚持规模可能明显下降，维持低位。全年来看，减持规模大概率维持低水平，单月在50-250亿左右，根据解禁的节奏，一、四季度可能相对偏低。

6.限售股解禁金额及可减持额

影响因素：政策、市场情绪等。


限售股解禁金额：此实际减持规模一般小于理论规模。但从市场整体减持和解禁规模的关系来看，减持高峰一般领先解禁高峰1-2个月。

限售股解禁可减持额：首先，按减持规定下，限售股解禁可减持量的上限预计，目前量仍较小，与行情几乎没有关系。

7.交易税费及融资买入利息

交易税费：沪深两市成交量*0.16%。

后续来看：印花税降低和成交低迷导致税费维持的低位。

（四）中长期影响资金面的积极、消极因素

1.中长期积极因素

（1）海外宽松

一是海外方面，当前美国通胀明显缓和，我们预计美联储将于2024年下半年开始降息（大概率是三季度），届时海外流动性将明显释放。1）根据CME的预测，美联储明年降息概率有所增加，有望迎来流动性拐点，外资可能明显修复。2）美国核心CPI持续下降，当前主要受住房和能源的价格扰动明显，但均难持续，10月CPI数据已经转为下行。（3）就业和经济数据均有所降温，难以支撑美联储后续加息，预计明年开始降息是大概率。


（2）长期资金入市

二是国内方面，未来资本市场改革将对长线资金入市提供支持。

2024年Q3解禁压力较大，当前数据看Q3解禁金额高达近12000亿（其中8月接近6000亿），可能对资金面存在一定扰动。



（3）长期解禁压力较大

2024年Q3解禁压力较大，当前数据看Q3解禁金额高达近12000亿（其中8月接近6000亿），可能对资金面存在一定扰动。