会议要点

1. AI驱动下的存储行业展望

存储行业由于市场垄断和同频共振的经济周期特性，能在某些周期阶段实现价格上涨带动盈利。

近年服务器市场的增长和挖矿需求促成了存储行业的需求上升，但原厂对此预估不足，导致供应紧俏和价格上涨。

AI等技术应用赋能存储行业，为行业提供新的增长动力，带来需求持续增长的预期。

2. 存储行业现状与AI发展前瞻

疫情加速了远程办公和在线教育等需求，促使PC年化需求在2-3季度达到3.7-3.8亿台，远超历史平均销量

存储行业供给过剩，造成库存高企。2021年3季度需求已触顶，但库存消化缓慢，预计上半年市场相对平淡

存储器价格与需求匹配，但并未与半导体销售额同步增长。已出现减产动作，闪存因竞争问题减产力度大，预示价格可能率先改善

3. 存储价值预估与AI赋能探讨

全年存储报价预估与市场感受不一，存储器价格持续上涨，产业链面临供不应求，全年DRAM和闪存价格预估分别增长50~60%。

原厂策略影响价格走向，目前盈利能力微薄，原厂不太可能轻易停止价格上涨势头，需关注资本开支和未来策略。

AI赋能成为驱动半导体成长的关键因素，潜在的需求增长可能不亚于5G，预计将推动行业各领域智能化过程。

4. AI赋能下的存储行业展望

AI领域的影响：为适应AI，主芯片升级明显，尤其在DRAM需求上，32GB已成标配。将促进存储需求大幅增加，主芯片升级是突出的变化。

智能眼镜的需求场景：智能眼镜通过AI能理解世界，大模型和多模态技术或将开拓眼镜市场应用。存储需求随之增加，眼镜技术的市场需求潜力巨大。

存储器行业的未来展望：存储器需求量将增加，尤其是DRAM和闪存。DRAM可能先行，闪存需求也将持续增长。行业周期的爆发潜力巨大，尤其是随AIoT的普及和新设备的推出。

5. AI赋能下的存储行业展望

存储市场基本面稳健，目前没有明显的减产逻辑，立即性存储价格没有显著变化，端到端的存储需求与AI的智能化要求配合，有利标准型存储。

模组行业产值大，门槛相对较低，对于传统玩家来说，只要专注于行业即有机会获得成功，模组封测和主控等环节可扩展价值链，第三方模组厂商未来发展有利。

存储模组行业有周期性和成长性双重逻辑，存储器市场长期看好，特别是在AI为各行业赋能后的变革中。存储与半导体比有更高成长性，闪存颗粒总价上升而单GB成本降低，主控技术需求提升。

6. 存储行业前景与投资机会

关注存储领域体量较大的公司，如江波龙，因其不会做出损失原厂信任评分的行为，稳固市场份额。

重视具有增长潜力的创新型企业，如百威，注重长期成长而非短期价格波动，已布局先进封装工艺，应对半导体行业未来发展。

价格弹性方面可以观察小体量公司，如德明利，可能有不同策略和更准确的市场时机把握，存货可见差异。

会议实录

1. AI驱动下的存储行业展望

尊敬的各位投资人，早上好。我是海通电子的首席分析师张晓飞，感谢大家今早参与本次交流。今天我们将讨论存储行业，主题定为“基本面依然稳健，AI赋能渐显”。近期，市场因宏观因素和部分公司减持等问题出现波动，我们认为这种市场调整相对过激。于是，我们认为这是与投资者探讨存储行业基本面及未来几个季度展望的适宜时机。

会议内容可分为几个部分：首先，我将回顾存储行业周期的特点；其次，预估全年报价；第三，讨论原厂的潜在价格策略；第四，讨论AI赋能对存储行业的影响；最后，关注一些潜在的投资方向。

就整个存储行业而言，其最大特点是市场集中度较高。以DRAM为例，三家原厂就占据了市场份额的95%以上。而闪存市场稍微分散一些，五六家企业之间存在竞争性垄断格局。

我们观察这个行业时会发现他与整个经济周期之间存在一定同步性，但同时也存在例外情况。下面，我会简要复盘前两轮存储周期的情况。上一轮存储周期始于2016年三季度，半导体行业随后迎来显著增长。在那一轮中，存储业的发展尤为显著，甚至在2018年，存储组件所占的半导体行业产值近乎达到了三分之一。

那一轮周期大约从2016年第三季度持续至2018年第二季度，其间存储价格的上涨主要受到服务器持续需求增长的推动，尤其是自16年第三季度起持续两年之久。服务器需求与一般行业不同，采购者通常为云服务商，他们对半导体行业了解不多，采购策略可能因此而显得有些盲目，类似于追涨杀跌。

另外，由于这个行业的生产策略是如此定性，即所谓的“以销定产”。如云服务商对服务器的增长预估不足，导致一些原厂必须将手机甚至PC等产能转换到服务器产品上，这通常需要至少一到两周的转换时间。

在我们的复盘中可以看出，正是在整个服务器对产能预估不足的背景下，以及当时加之挖矿需求的崛起，两大因素导致存储器行业价格飙升。内存在历史上不到四分之一的产值占比，快速提升至超过三分之一。对于这一现象，我们认为应更加关注这两个变量的动态。

至于上一轮价格波动的复盘：自2019年底以来，我们注意到服务器市场再次出现拉货现象，驱动整个半导体行业逐渐触底反弹。虽然2020年初疫情导致需求短暂混乱，大约延迟了三到五个月，但到了7月和8月，全球需求开始全面反弹。上一轮的核心驱动因素是5G技术的发展，5G手机的硅含量较4G手机提高了约35%，意味着需求品类中约有一三分之一会出现显著增长。展望未来三年，整个行业的增长动力仍然强劲。

感谢各位投资者的关注，我们会继续密切跟踪存储行业的发展动态和价格策略，把握AI赋能带来的新机遇。

2. 存储行业现状与AI发展前瞻

第二点，疫情的节奏紊乱，实际上大家很清楚发生了什么事，但关键问题在于它带来了很多非必要的需求。例如，大家的远程工作和孩子们的在线学习，以及家庭娱乐等相关需求增加了对PC的选择。这些需求导致在第二季度到第三季度的时段，全球PC销量年化需求达到了大约3.7至3.8亿台，远超过历史平均销量的2.2至2.4亿台。因此，当人们问及当前为什么这一轮周期如此萧条时，除了TSMC表现较好外，其他公司似乎都表现平平，也看不到潜在的拐点。

实际上，我们正处于偿还之前增长需求和相应产能扩张的阶段。上一轮增长始于2019年初，持续至两年后的第三季度，尽管短短不到两年的时间，但与历史经验相比，这一轮的需求动能持续性并不强。供应方面明显过剩，这不仅是因为上一轮过多的产能投入，还有国内疫情政策导致中国风险管理延长约一年。到了2021年末，国外由于担忧供应链问题而增加了大量安全库存，这导致全球需求在21年第三季度就达到了顶峰。但随着时间推移，这种错配问题变得日益严重，以至于去年上半年，尽管市场一直在预测拐点，但据我们观测，这个拐点似乎还未真正到来，当前仍然处于消化库存的阶段。库存周期从去年初的140多天，降至第四季度末的100天左右，虽然每个季度减少了约十几天，但在前几个季度，主要是依靠Nvidia、高通和联发科的消化动能。

至于行业基本面，虽然英伟达的库存周转天数看起来改善了，但这主要由于收入提高和成本提升影响，而非实质性库存减少。同样，由于今年上半年的需求低迷，下游手机品牌减少了AP库存，从而在第三季度由于市场旺季出现了一波需求拉动。到目前为止，尽管库存周转天数仍高于历史平均的65至70天，但这种高库存状态预示着我们可能需要更多时间来消化现有库存。

从细分行业来看，存储器行业经历了价格和需求的波动。在去年三月之前，存储价格与需求基本匹配，但并没有完全跟随半导体行业的销售趋势，显示出相对的价格敏感性。然而，去年年初，制造商不得不采取减产措施，毫不夸张地说，当前市场上面临的是一场关于生存的拉锯战。至于存储器市场，即便闪存在第三、第四季度因为竞争激烈而首当其冲，但DRAM也在此后逐渐跟进调整。

需要注意的是，存储周期并不一定与经济周期同步。事实上，历史上曾在金融危机期间出现过这种情况，即使经济并未完全恢复，存储器价格也经历了巨幅的反弹。这意味着，在评估存储器市场时，我们不应该简单地以经济周期为准绳，而是需要更细致地分析市场需求与价格的相互关系。

总结来说，虽然当前市场似乎平淡无奇，但在进行深入分析之后，我们可以看到存储器行业正处于深度调整期，需求和供应的错配、高昂的库存水平以及厂商的减产行为，都指向了一个复杂的市场环境，这正是我们今天分析讨论的核心内容。

3. 存储价值预估与AI赋能探讨

第二块，我来讲一下全年存储产品的价格预估。关注行业动态的同仁可能已经知道，一些行业已经发布新闻稿预估了今年DRAM和NANDFlash每个季度环比的价格上涨幅度。综合来看，DRAM第一季度到第四季度的平均涨幅大约是15%，第二季度约5%，直接取中位数的话，第三季度为14%。NANDFlash的价格涨幅则是第一季度约20%，第二季度约5%，第三季度为14%，第四季度则是2.5%。从这些数字可以看出，第二、三季度的涨幅相差不大，但在第一季度，NANDFlash的价格动能相对更足一些。第四季度，DRAM则有更大的上涨潜力。

根据这样的预估，如果简单累加全年NANDFlash的涨幅，大概在40%～45%之间。若从去年底到今年初观测，与大家先前预估的55%～60%存在差异，原因在于没有考虑去年第四季度的数据。将其考虑进去后，预测与大家的预期相符。

目前来看，从去年底到今年初的整体涨幅预估为50%～60%。我们最近也在进行产业调研，产业方面的感受与二级市场有所不同。目前产业中已经出现了非常明显的供不应求的情况，因为存储器价格一直在涨，供应已经极为紧张，大家都想要拿到更多货源。这就是我对整个全年价格的预估。

第三点，我想探讨的是整个存储器原厂商的潜在策略。这个话题为何重要？因为目前存储器涨价的逻辑与原厂商背后的财团驱动因素息息相关。从这个角度来看，尤其是NANDFlash作为排头兵，价格虽然上涨，但仅涨了一个多季度还不到两个季度。预计到六七月份，即使是涨了两三个季度，原厂商的整体盈利能力仍然是非常薄弱的。在此背景下，这些背后的财团是否会轻易停止价格涨势？这是我们要考虑的一个问题。

再来看未来资本开支，如果今年的涨幅预估不上调，到年底原厂商可能仍然只有微薄的盈利，相比去年数十亿美元的亏损规模。明年和后年他们要开发新一代产品时，需要的资本开支将是巨额的。我们必须从策略角度考虑他们将如何筹集资金。我个人认为，原厂商会采取各种小动作，例如停电、失火等事件，我们将密切关注他们如何应对。

第四点，讲下AI赋能的一个拐点。上周的CS展示了AI无处不在，揭开了技术的新纪元。我根据宏观趋势的分析认为，半导体行业的主要成长驱动因子将是AI赋能各行各业的过程。这个影响力度可能不会逊色于5G的影响。我预测在未来5至10年内，伴随各行各业的信息化和智能化升级，会极大提升硬件和半导体需求，这是目前最值得关注的趋势。在当前半导体全球需求和周期性因素的背景下，值得关注的是潜在拐点何时会出现。

4. AI赋能下的存储行业展望

首先，我们回到最热的话题之一，那就是近期大家探讨的AIIPC。从CS转让的情况来看，最大的亮点在于32GB已成为新的标配，整个DRAM的主芯片都在升级，不论是外挂GPU还是GPU自身的升级，甚至是主芯片的升级。虽然AIIPC的定义不太清晰，但至少从我们的角度来看，任何显著地适配AI功能的主芯片变化，我们都将其视为IPC。因此，针对如“可拍”等应用所展现的潜在变化，可能会对整个DRAM行业产生巨大的影响。这对整个DRAM行业的影响非常巨大。

接着，谈到AIoT，尽管在展会上出现了各种小玩意儿，我认为IoT是所有讨论中最大的亮点。智能眼镜在各种场景下能提示信息，是非常有价值且高效的。而多模态技术的加入，使得配备摄像头的智能眼镜能够理解世界，我相信这一点在需求端开启了一个全新的变化。关于这个主题，我认为对于智能眼镜或XR眼镜，大家应该关注其中对存储需求的巨大潜力。

至于主芯片的角度，像高通和联发科等传统玩家的需求是显而易见的。为了实时处理大量信息，DRAM将像智能手机一样有着巨大的存储需求。因此，我建议大家关注今年三四季度AIoT相关应用的潜在变化。

AI手机行业的变化也值得注意。虽然AI手机并不完全依赖主芯片的升级，但它在应用场景的探索上已经相当成熟，如谷歌的社区搜索创新。三星在CES上展示的AI手机功能也值得关注。这些功能最终会在体验上带来实质性的变化，虽然它可能是一个时间问题，但一旦有实际应用面世，将极大提升交互体验和效能。

至于Apple推出的M2芯片，内存配备和闪存起步点也印证了对存储需求的增长。我预计在年底的财报会议上，如果有厂商提出相关的预测和口号，将显示出他们对整个存储行业的深刻认识。

从汽车行业演进的方向来看，虽然它是一个增长稳定但缺乏突破性的行业，但智能驾驶的未来将会对数据处理和存储需求有大量的需求。我认为，从存储行业的角度看，它未来将是一个潜在的增长动能。

最后，我想指出的是，无论是半导体还是存储行业，一个大的周期正在酝酿之中。DRAM可能会先行，因为它最终目的是提升计算效能，而大量信息处理后，也将驱动闪存需求量的持续增长。

国内的硅基生产商已经积累了很长时间的技术储备，等到技术供给达到拐点时，我们将看到一个显著的增长。存储行业的一个显著特点，它总是超出大家的预期，这一点在历史的每一轮变化中都很明显。因此，我们需要密切关注市场的变化，同时也期待那些可能在未来爆发的潜在变化。

5. AI赋能下的存储行业展望

首先，大家普遍认同当前存储行业的基本面稳健，认为其中潜在的增长点主要体现在人工智能（AI）的赋能上。目前的讨论集中在，即时存储的产品（DRAM）价格反转逻辑，并未出现减产现象。历史经验表明，即时存储的价格变动往往与标准型存储（NANDFlash）同步，但这种经验仅限于近几个周期，并且许多国内的半导体公司是在21世纪初才起步的。因此，市场对即时存储和特种存储产品的需求变化缺乏明确的建仓逻辑。

其次，AI驱动的需求正在转化为可观的商业产品。在AI普及的趋势下，对高性能的内存、DRAM或闪存的需求将有明显上升，从而带来较大的业绩弹性。我们预见，在标准型存储产品方面，将会有更多发展机会。

关于值得关注的方向，存储封测和模组制造是一个值得注意的领域。尽管其技术门槛较原厂更低，但产值可观，且传统参与者只需稳定经营即可达成良好业绩。同时，模组封测在整个存储器产业价值链中占据15%至20%的比例。当前市场格局已逐渐成熟，国内公司能力全面跟进，与全球品牌厂商有实质性合作。因此，针对第三方模组厂商的未来增长前景，我们持较为乐观的态度。

再次，模组厂商提供的实质是整体解决方案。然而，与专注WiFi等产品的原厂相比，第三方模组厂商更倾向于服务细分市场，而不是仅与大型客户合作。此外，考虑到像金士顿等全球龙头公司在全球市场的主导地位，国内模组制造商仍有很大的成长空间。综合来看，存储模组行业不仅提供了周期性增长的机遇，也拥有客户关系和渠道分销等收益来源，是个具有吸引力的行业。

最后，从整个存储模组行业看，它结合了周期性和成长性的双重特点，弹性上可能超过整体半导体行业。长远来看，我们对存储领域持续保持乐观态度，因市场的强劲需求和AI赋能给不同行业带来的变化。存储行业的重点关注领域应包括闪存的模组制造，以及对主控芯片的高要求，主控芯片在整个价值链提升过程中发挥着重要作用。

综上所述，存储行业展现出多方面的成长动力和发展潜力，尤其是AI和AIoT等新技术为存储需求提供了新的增长点，值得投资者们密切留意。

6. 存储行业前景与投资机会

我们建议关注的几个存储股方向已经简单提及。江波龙体量较大，在价格低位时，市场有所谓的囤货行为，但江波龙不敢做过多此类动作，一是担心丧失供应商信用评分；二是作为一线供应商，需要维护其市场份额。因此，投资者在考虑存储股时，需要判断是看重价格弹性还是未来成长性。

接下来关于百威，虽然大家已有一定了解，但我想强调的是，百威团队充满激情与才华。公司不在意短期存储价格波动，而是专注于未来增长潜力。公司已在惠州布局一线先进封装测试生产线。先进封装对成熟封测技术的提升和迷你化集成有重要影响。尤其是通孔工艺，对国内半导体行业的前沿发展至关重要。因此，如果投资目标是未来成长，百威值得关注。

对于偏好价格弹性的投资者，可以关注如德明利这类中小体量公司，它们在市场策略和定价上与大型公司不同，且管理层在市场时机把握上有较准确预估。此外，它们可能在存货预备上更积极，这从存货数据可以直观观察到。