华创食饮欧阳予-贵州茅台年报解读：优秀答卷，提振信心

第一，优秀的答卷，细节惊喜。
1、年报略超预告。22年营业总收入1276亿元，增长16.5%，归母净利润627亿元，增长19.6%，其中Q4收入378亿元，增长16.5%，归母净利润183亿元，增长20.3%。均略超前期生产经营情况公告，延续历来正式报表略超预告的风格。
2、吨酒价格提升10%。茅台酒全年1078亿元，+15.4%，其中吨价284.51万元，+10.4%，测算每500ml平均出厂价已至1339元。直营比例和非标提价贡献，i茅台自22年3.31上线后，全年销售118.8亿元，占比9.6%，直营占比大幅提升17.2pc­ts至40%。
3、销量与可供基酒对比，留有余地。22年茅台酒销量3.79万吨，仅增长4.5%，以18年产量4.97万吨（茅台酒5年出厂周期，报表对应4年前）测算的出酒转换率仅76%，明显低于前几年的85%左右。说明可供基酒已充足，同时预计给23年销量增长留有余地，以19年产量4.99万吨对应80%转换率测算，23年可供销量达4万吨，增长5%以上。
4、Q4税金下降，回归正常。公司Q4营业税金及附加率13.1%，下降1.8pc­ts，全年14.9%，较前三季度下降，季度间缴纳差异降低，回归正常区间。
5、高分红率延续51.9%。自18年以来，茅台分红率一直维持51.9。另外ESG英文报告体现世界一流公众公司标准。

第二，高增长目标，提振信心
1、23年15%左右收入增长目标。以茅台历来风格，实际增长速度均快于年初制定目标。在更大的基数之下，年报指明15%收入增长下限，高增长提振市场信心。
2、今年增长驱动力来自于几方面：在不直接提价条件下，第一销量增长，第二i茅台占比提升贡献，24节气等非标新品，第三新增青岛、苏州、宁波、厦门、成都等8家自营店贡献，第四系列酒今年200亿目标，增长25%。

综上，我们维持23-24年盈利预测740和859亿元，分别增长18.0%和16.1%，维持目标价2600元。