【广发建材】三棵树深度报告：建涂行业格局初定，公司处于高质量快速成长期
夜长梦山
2023-04-13 13:05:15
【广发建材】三棵树深度报告：建涂行业格局初定，公司处于高质量快速成长期
建筑涂料优质大赛道，千亿规模且长期需求稳定，协同品类扩张推向万亿级市场。21年国内建涂规模约1300亿元，重涂属性强决定其长期需求稳定（参考美国下，量稳定增长+价格随CPI温和上行）；海外消费建材龙头经验，“适当多元化”是必走之路，我们认为国内建涂公司往其他建材品类扩张逻辑更顺，施工工序接近、渠道复用、客户共享、品牌共用是协同之处，并且测算具备“建涂+辅材+保温+防水+地坪+施工”综合供应和服务能力的建涂公司，最终面对的将是一个万亿级的超大市场。
国内建涂双龙头格局初步确立，立邦和三棵树各擅胜场，未来将保持集中态势。不管是从规模还是品牌力上，立邦和三棵树都已领先竞争对手较多（21年三棵树规模领先第三的多乐士一倍），双龙头格局初步确立；我们从核心竞争要素（品牌、渠道、产品和供应链、成本）全面比较立邦和三棵树，两者各擅胜场（详见报告）。海外成熟市场经验来看，涂料行业往往最终形成单龙头或者双龙头的格局，其他企业跟龙头的差距非常大，因此，我们认为未来中国建涂格局将走向双龙头的集中。
过去10年收入规模增幅超过10倍的背后，优秀企业家+优秀企业文化是三棵树长期制胜法宝。公司董事长洪杰先生具备很鲜明的企业家精神，同时非常重视企业文化的引领，“以用户为中心、与合作者共赢、与奋斗者共享”是三棵树企业文化的核心价值观，植根于企业经营之中，也在持续铸造公司的核心竞争力。
民族涂料龙头未来3年仍在高质量快速成长期，更高经营质量的增长值得期待。第一，地产新开工度过中期底部位置，2023年是新周期复苏的起点，庞大存量房能保障长期稳定的重涂需求，行业β已经度过了最差时刻；第二，“小B+C”渠道扩张，“六位一体”品类拓展，公司增长动能充足，具备强α，渠道重心的调整还将助力下一阶段迈向更高质量的经营；第三，规模效应将显现，公司的利润率拐点出现，一是费用率改善空间大，二是主要原材料价格大幅回落，毛利率有较大弹性，三是前期坏账风险释放充分，未来不会对利润端带来更大拖累（部分或能冲回产生利润）。
盈利预测与投资建议。优质大赛道天然具备孕育优质大公司的土壤，纵观海外成熟市场，建涂龙头稳定的业绩表现助力其股价走出长牛表现（赛道优质+龙头公司强α），市场也愿意给予更高估值，过去5年宣伟、立邦、亚洲涂料、伯爵涂料平均预测PE分别26x/42x/67x/68x，以美国为例，其他消费建材子行业龙头例如家得宝、卡莱尔、史丹利百得估值分别21x/19x/18x，明显低于宣伟。我们预计公司23-24年业绩分别11.7、19.3亿，综合考虑国内可比公司估值、海外建涂龙头估值以及三棵树未来3年的业绩增速，我们给予公司2023年50x PE的判断。
建筑涂料优质大赛道，千亿规模且长期需求稳定，协同品类扩张推向万亿级市场。21年国内建涂规模约1300亿元，重涂属性强决定其长期需求稳定（参考美国下，量稳定增长+价格随CPI温和上行）；海外消费建材龙头经验，“适当多元化”是必走之路，我们认为国内建涂公司往其他建材品类扩张逻辑更顺，施工工序接近、渠道复用、客户共享、品牌共用是协同之处，并且测算具备“建涂+辅材+保温+防水+地坪+施工”综合供应和服务能力的建涂公司，最终面对的将是一个万亿级的超大市场。
国内建涂双龙头格局初步确立，立邦和三棵树各擅胜场，未来将保持集中态势。不管是从规模还是品牌力上，立邦和三棵树都已领先竞争对手较多（21年三棵树规模领先第三的多乐士一倍），双龙头格局初步确立；我们从核心竞争要素（品牌、渠道、产品和供应链、成本）全面比较立邦和三棵树，两者各擅胜场（详见报告）。海外成熟市场经验来看，涂料行业往往最终形成单龙头或者双龙头的格局，其他企业跟龙头的差距非常大，因此，我们认为未来中国建涂格局将走向双龙头的集中。
过去10年收入规模增幅超过10倍的背后，优秀企业家+优秀企业文化是三棵树长期制胜法宝。公司董事长洪杰先生具备很鲜明的企业家精神，同时非常重视企业文化的引领，“以用户为中心、与合作者共赢、与奋斗者共享”是三棵树企业文化的核心价值观，植根于企业经营之中，也在持续铸造公司的核心竞争力。
民族涂料龙头未来3年仍在高质量快速成长期，更高经营质量的增长值得期待。第一，地产新开工度过中期底部位置，2023年是新周期复苏的起点，庞大存量房能保障长期稳定的重涂需求，行业β已经度过了最差时刻；第二，“小B+C”渠道扩张，“六位一体”品类拓展，公司增长动能充足，具备强α，渠道重心的调整还将助力下一阶段迈向更高质量的经营；第三，规模效应将显现，公司的利润率拐点出现，一是费用率改善空间大，二是主要原材料价格大幅回落，毛利率有较大弹性，三是前期坏账风险释放充分，未来不会对利润端带来更大拖累（部分或能冲回产生利润）。
盈利预测与投资建议。优质大赛道天然具备孕育优质大公司的土壤，纵观海外成熟市场，建涂龙头稳定的业绩表现助力其股价走出长牛表现（赛道优质+龙头公司强α），市场也愿意给予更高估值，过去5年宣伟、立邦、亚洲涂料、伯爵涂料平均预测PE分别26x/42x/67x/68x，以美国为例，其他消费建材子行业龙头例如家得宝、卡莱尔、史丹利百得估值分别21x/19x/18x，明显低于宣伟。我们预计公司23-24年业绩分别11.7、19.3亿，综合考虑国内可比公司估值、海外建涂龙头估值以及三棵树未来3年的业绩增速，我们给予公司2023年50x PE的判断。
作者利益披露：转载，不作为证券推荐或投资建议，旨在提供更多信息，作者不保证其内容准确性。
声明：文章观点来自网友，仅为作者个人研究意见，不代表韭研公社观点及立场，站内所有文章均不构成投资建议，请投资者注意风险，独立审慎决策。
S
三棵树
工分
0.49
转发
收藏
投诉
复制链接
分享到微信
有用 0
打赏作者
无用
真知无价，用钱说话
0个人打赏
同时转发
暂无数据