●唐人神(002567)：美神+龙华双助力，产能扩张显著，养殖业务产能布局稳步推进
摘要：
公司主业包括生猪养殖和饲料，其中饲料销量增长稳健，生猪出栏量保持快增长。形成“品种改良、安全饲料、健康养殖、肉品加工、品牌专卖”五大产业发展格局。
中国银河证券谢芝优预计22-23年公司营收为25.55亿元、32.09亿元，同比+23.42%、+25.58%;归母净利润为1.62亿元、13.17亿元，同比+117.41%、+713.97%;EPS为0.13元、1.09元，对应2022年3月25日收盘价的PE为78倍、10 倍。
正文：
公司简介
集团创立于1988年，形成“品种改良、安全饲料、健康养殖、肉品加工、品牌专卖”五大产业发展格局，打造“生猪育种、饲料营养、健康养殖、生猪屠宰、肉品加工、餐饮连锁”的生猪全产业链核心竞争力，位居中国饲料和肉类行业前十，同时也成长为中国制造业和价值品牌500 强企业。2011年，公司在深交所上市，目前拥有100多家子公司覆盖全国二十多个省（市、自治区)，旗下“唐人神”、“骆驼”牌均为中国驰名商标。
公司股权结构
生猪出栏快速增长,24年目标500万头
2015-21年公司生猪出栏量连续攀升，从10.72万头稳步增加至154.23万头，CAGR 达55.95%。21年公司月均出栏生猪12.85万头，出栏结构以仔猪和商品猪为主。出栏集中在上半年，三季度略有下滑，年末小幅走高。随着公司产能的稳步扩张,预计22-24年公司出栏220/350/500万头，同比+30%/+75%/+43%。
养殖业务产能布局稳步推进
公司战略重视生猪养殖业务的发展，养殖产能布局仍有条不紊地进行。2021 年，养殖子公司龙华农牧100万头楼房猪舍项目竣工投产，使得养殖产能当年有了大幅的提升。2021年1季度，以定增方式成功募资15.5亿元，其中10亿元用于推进云南存栏3.29万头母猪场项目建设和甘肃约40万头一体化猪场项目建设。2021年底,拟发行2亿美元境外高级债券项目获发改委备案，其中约1.25亿美元主要用于推进闻韶温氏生猪产业园项目、庄田二期生猪养殖基地项目、海南昌江大安一体化15万头养殖项目和云浮市云安温氏生态养殖有限公司楼房式猪场项目建设。2022年3月，公司公告拟再次筹划非公开发行股票方式募资用于项目建设和日常经营。
美神+龙华双助力，产能扩张显著
公司生猪长期出栏目标为1000万头。在产能布局规划方面，核心发展区域包括湖南、广东、广西、海南，设计产能为350万头、300万头、100万头、50万头;另外河南、河北、云南、甘肃等地合计产能目标为200万头。从养殖团队来看，公司拥有美神、龙华两大养殖子公司为充足产能、高效养殖提供坚实保障。
1)21年公司生猪出栏中美神占比约80%。22年预计出栏占比约70%(包含自繁自养及公司+农户);因无高成本仔猪叠加效率提升等因素，美神完全成本有较大幅度下行预期。
2）公司于17年以4.9亿元收购龙华农牧90%股权,截至21H1末龙华存栏母猪3.79万头,营收与净利润为4.01亿元、0.94亿元。22年3月公司公告将继续支持龙华新增产能50万头，从而实现整体产能200万头的规划。21年龙华出栏占比20%，完全成本相对优秀;22-24年其出栏占比将逐步提升，预计22年占比约30%，且完全成本有进一步下降的可能。
资本投入稳步上行，财务表现稳健
2016-21Q3末公司新增资本投入总体呈现波动上行的趋势。我们估算21Q1-3公司新增资本投入约21.68亿元，同比20 年+31%。从现金流量表的购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金这个角度看,20 年、21Q1-3公司支出21.06亿元、11.4亿元。公司这两年持续扩建产能，以实现生猪出栏等方面的增长。纵向看公司资产负债率、带息负债投入比呈增长走势，21Q3末两者分别为54%、42%，同比20年末+11pct、+12pct。我们认为产能扩张必然带来负债率的提升，但同时保证财务状况可控是猪周期下行过程中养殖企业的核心要务。横向对比上市猪企财务状况，我们认为公司的财务状况稳健性处于前列。12家上市养殖企业资产负债率均值为62%，中值为60%;速动比率均值为0.6，中值为0.47，公司该值为1.31。
盈利预测及投资建议
公司主业包括生猪养殖和饲料，其中饲料销量增长稳健（2022-24年公司饲料外销目标分别为560万吨、620万吨、700万吨)，生猪出栏量保持快增长(22-24年公司出栏规划为220万头、350万头、500万头)。结合我们对猪周期后续将迎来上行趋势的判断，公司生猪业务将迎来显著增长阶段。预计22-23年公司营收为25.55亿元、32.09亿元，同比+23.42%、+25.58%;归母净利润为1.62亿元、13.17亿元，同比+117.41%、+713.97%;EPS为0.13元、1.09元，对应2022年3月25日收盘价的PE为78倍、10 倍。
来源：
银河证券-唐人神(002567)-《“读懂猪周期”系列深度报告十：生猪养殖新秀，稳步迈向24年500万头》。2022-3-26；
太平洋证券-唐人神(002567)-《近期公告点评：产能布局稳步推进，股权激励彰显发展信心》。2022-3-20；
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