【海通电新】帝科股份：TO­P­C­on占比快速提升、国产银粉加快导入、Q3毛利率趋势修复

22Q3收入9.4亿元，同环比+13.3%/-3.2%。22Q3销售195吨，同环比+37%/+13.5%，收入增幅低于销量增幅主要是因为银点下跌到19。22Q3银浆毛利率8.61%，略有回升，考虑白银对冲后毛利率近10%，主要受益于国产银粉占比提高和TO­P­C­on产品销售增加，9月单月毛利率已回升至10%。22Q3归母净利润-0.15亿元，主要是因为公司以美元贷款的形式支付货款，美元持续大幅上涨形成了汇兑损失5-6千万，扣除汇兑损失后前3季度净利润为0.74亿元，销量490吨，单吨净利15万/吨。单3季度汇兑损失约4千万，扣除汇兑损失影响后净利约2千万，对应单吨净利10万/吨。

TO­P­C­on产品占得先机，销售占比快速提升。23年是To­p­c­on电池新产能释放大年，行业TO­P­C­on出货占比有望达1/3，对应产出100GW以上，to­p­c­on银浆需求有望达到1500-2000吨，3-4倍增速。Q3公司TO­P­C­on销售占比快速提升，近期已占公司出货的15%，公司to­p­c­on产品市占率目前在50%左右，高于公司银浆整体市占率，已取到先发优势，预计公司23年to­p­c­on市占率有望继续保持，享受TO­P­C­on快速放量的红利。此外公司在其他N型产品上已有前瞻布局。Pe­rc银浆正常毛利率10%，而TO­P­C­on/异质结有加工费溢价，毛利率有15%/20%，公司N型银浆销售占比提升，将提升整体毛利率。

银粉国产化导入带动毛利率提升：经过前期验证期后，Q3公司P型银浆中国产银粉占比快速提升，目前pe­rc国产银粉占比已在50%以上，国产银粉成本下降的空间会和客户共享，未来P型银浆的银粉国产化比例有望接近100%，带动银浆毛利率上升。此外公司也在布局银粉上游硝酸银，23年Q2投产，将提升供应链的稳定性和降低成本。

公司银浆产能23年年初将达到2500吨，23年利润率较好的TO­P­C­on产品销售占比将超过1/3，此外预计公司22/23年净利润0.5-0.7亿、2.5-3亿元，23年估值仅20倍左右，业绩底部，N型银浆纯正标的，重点推荐。