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天风证券：生物柴油深度报告，减碳大势难逆，赛道光华渐显

tony2001

中线波段

2022-04-07 09:10:18

1. 为何要关注生物柴油产业链？

“生物柴油”产业链主要涉及三大类产品：

1）酯基生物柴油；2）烃基生物柴油，也称“可再生柴油”；3）生物航空煤油，是一种可持续航空燃料(Sustainable Aviation Fuels,SAF)。为将到2050年气温升幅限制在1.5℃以内，各国需向低碳经济转型。

生物柴油因原料多样、减碳能力强、作为替代燃料代价低等优势，在交运等领域广泛应用。欧盟是全球生物柴油的主要生产和消费地区，自有产能常年供不应求，需进口补充缺口。我国对欧盟出口量的快速攀升给国内生物柴油产业带来新机会。

2.产业发展主要靠欧盟下游需求带动全球中游生产和上游原料

下游·消费端：1）在欧盟交运部门中的大量使用。2020年，混掺柴油中生物柴油使用量达1274万吨。在道路运输领域，预计生物柴油的使用量2021年约1470万吨；在航空运输领域，作为可持续航空燃料（SAF）之一的生物航空煤油可从烃基生物柴油的原料和工艺路径上进一步生产。SAF被全球航空业视为能否实现减排突破的关键，或需上亿吨，对应万亿级人民币市场规模。目前产需缺口较大，2020年全球SAF产量仅约10万吨。国际油企巨头均在加速减碳转型，以内生+外延方式着力增加可再生柴油和以生物航空煤油为主的SAF产能；2）我国国内生物柴油尚多用于精细化工领域。

中游·生产端：受益下游需求，生产商纷纷进入快速发展期，独立生物柴油生产商业绩同样受益：1）NESTE（可再生柴油总产能320万吨/年）：全球规模最大可再生柴油供应商+世界领先 SAF生产商，致力成为可再生能源和循环解决方案的全球领导者；2）卓越新能（酯基生物柴油总产能40万吨/年）：生物柴油产能国内第一，深耕20余年，技术实力行业领先；3）嘉澳环保（酯基生物柴油15万吨/年）：全资子公司东江能源是长三角地区以地沟油生产生物质能源的龙头企业。我国企业由于新产能仍在建设中、同时烃基生物柴油产能尚未规模化，因此业绩增长主要来自酯基生物柴油售价的增长。

上游·原料端——生物柴油总供给量终将受制于原料产量。餐厨废油脂(Used Cooking Oil,UCO)现已成欧盟第二大且是唯一有明显增长趋势的原料，在生物柴油增量中贡献力量。UCO因是来自垃圾的二次利用可双倍计算碳排放量、可加工为酯基&烃基生物柴油和生物航空煤油、价格低等相对优势而备受市场青睐。我国是全球UCO最大生产国，消费方向以出口欧盟为主，近年增长迅速。且由于餐厨垃圾属性特殊，UCO价格有望长期上涨。中国有着可供收集餐饮废弃油脂资源量600万～800万吨/年，目前收集利用量约为300万吨餐厨垃圾作为一种有产量上限的资源，是原料收集商的兵家必争之地。未来随监管加强，届时拥有餐厨垃圾厂资源的UCO原料&生物柴油生产企业有望享受长期红利。美国已有成熟案例DAR：美国废油脂龙头，与全球最大独立炼油商Valero合资设立北美最大可再生柴油公司DGD；中国A股有此布局的公司仅有北清环能：中国餐厨废油脂龙头，与山东滨化合资建设可再生柴油生产项目。

3. 投资建议：

我们认为，具有以下竞争优势的生物柴油产业链相关公司将有望长期分享全球减碳大趋势红利：1）率先拥有废油脂原料相关资源资质、且UCO产能领先的企业；2）烃基生物柴油和/或SAF之生物航空煤油技术领先，且有望率先实现规模化量产的企业；3）酯基生物柴油产能当前领先且商业模式成熟的企业。

重点推荐：北清环能（国内UCO龙头，布局40万吨烃基生物柴油+30万吨酯基生物柴油产能）；

建议关注：卓越新能（国内酯基生物柴油龙头，现有40万吨，2022年拟建烃基生物柴油10万吨，预计2025年实现60万吨产能）；

嘉澳环保（国内环保型增塑剂龙头，现有酯基生物柴油15万吨，预计未来合计拥有35万吨产能）。

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