23博弈年，公募期中考分差极窄→未来4个月迎接更强博弈

1）当前23年以及历史上的06、10、12-14、16-17年为非弱市年份，基金市场状态主要为低新发、无增量的存量资金市场。

2）存量市场背景，造成了公募产品“期中成绩单”差异较小；而非弱市的行情，将进一步加剧“期中”至“期末”的筹码博弈。过去5年中，市场经历了18弱市、19-21增量市、22弱市，今年则是许久未见的非弱市存量环境，年初至今的行业、主题快速轮动同样侧面印证了强博弈交易环境。而未来期末前的若干月，筹码博弈或进一步加剧。

23年筹码博弈的核心问题：衰退组合面临政策/基本面的上行风险

过去一年公募对于经济强相关行业配比由22Q2的16.9%持续降至23Q2的12.2%，为05年以来5%分位，减配主要在有色-1.6pct、非银-0.9pct、化工-0.8pct、银行-0.6pct，非银、银行配比降至7%、5%分位；而对于经济弱相关行业配比为41.2%，处05年至今81%分位，主要增配在计算机+5.3pct、通信+2.9pct、电子+1.2pct、医药+1.1pct，强弱经济配比差异显示出公募筹码结构不均衡。随着7/24政治局会议定调稳增长，未来12个月衰退组合面临的是上行风险，或者来自流动性上行风险、地产宽松的上行风险、补库的基本面上行风险。政策、基本面上行可能性不断加大，成为公募衰退配置组合的“风险因素”，与经济强相关同时配置低位的行业，很可能成为弯道超车的筹码选择。

历史上经济强相关配比的逆转行情，大金融更赚钱
历史上出现过5轮经济强相关行业从配置低位至高位的行情，若只考虑底部逆转初期的1-2个季度，则包括06Q3-Q4、09Q1-Q2、14Q4、16Q4-17Q1、20Q3-Q4。主要的上行风险来自逆周期稳增长政策发力，各区间内强相关行业市场表现也同样对弱相关行业跑出了明显的超额。但具体结构来看，公募对强相关行业的增配基本由银行、非银贡献，即公募参与经济复苏行情的主要筹码来自于大金融。具体表现来看，5段区间，7个经济强相关行业的配比变化领先的始终是两大金融行业。而像06的有色&钢铁、09的有色、16-17&20的有色&钢铁，市场表现甚至好于金融行业，但除了06年的钢铁、20年的有色得到公募较显著增配，其余区间均参与较少。

突围方向：往人少的地方走——券商+顺周期
从筹码博弈角度选择券商。今年公募前1/4（对应75%分位）和后1/4（对应25%分位）收益率仅差10%，期中考差异不大，存量市场下筹码博弈只会更激烈，往人少的地方去。大金融（券商、保险、银行）均处历史持仓低位（银行5%分位、非银7%分位），券商具备黄金赛点的政策条件：流动性宽松+资本市场改革+地产政策转向。
从安全边际角度选择顺周期。我们近两个月强推的顺周期（铜铝钢铁建材、工程机械纺服轮胎），在此轮回调中仍有相对收益。周期资源品（有色、钢铁、建材、化工）具备足够高的安全边际：三低明显——低库存低估值低持仓；以及足够高的赔率：央行放水/地产宽松的政策上行风险，中美补库的基本面上行风险。

风险提示：
宏观经济不及预期；国际关系、地缘政治变化风险；历史经验不代表未来。