【1】为何股债双杀?
债简单,经济好,收益率就应该上。
股跌,有两个逻辑:
(1)年内经济目标能实现了,所以不用政策加码,跌没有增量政策。
(2)2021年以来,每一轮经济上行,都是股票的卖出机会,所以这次也不会例外;经济好的时候不卖,难道等经济回落才卖吗?(经济好的时候,股市都没涨;经济回落,股市就更不好了)
这两个逻辑其实隐含了同一个逻辑——经济只能靠政策救,而政策又只能导致经济脉冲。
这个逻辑其实还不够本质,最底层的隐含逻辑是——市场普遍认为,经济就是趋势性往下走的。
说得更简单点,明年经济比今年更差。
不同人得出这一结论的原因各不相同,有的是基于政治,有的基于中美,有的基于地产(或者所谓资产负债表衰退)。
在我们看来,这些逻辑都有问题,但我们不再此展开。
而且说实话,反驳也没有用,因为市场悲观的原因,其实远不止这些,反驳不完的。
甚至我们怀疑,到底“情绪悲观”VS“长期看空经济”,孰因孰果?
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【2】2012年的启示——股市与经济的背离与修复
回顾历史,经济向上,而股市不涨反跌,一个典型的例子是2012年。
2012年二季度欧债危机之后,政府开始稳增长,经济数据从三季度开始回升,但市场并不买账。
当时的市场逻辑:
一方面,市场认为十八大之前,维稳经济是短期行为,所以经济回升是短期现象;
另一方面,市场对于中长期的担忧持续存在(经济下台阶的担忧+新领导执政思路不确定)。
从2012年我们可以看到——当市场足够悲观的时候,出什么政策都难以扭转市场预期。
2012年稳增长政策频出,经济也看到了回升,但是没有用。
因此,2012年三季度经济持续回升,但股市持续下跌,直到2012年12月初的1949点。
2012年12月4日政治局会议,是那一轮股市上涨的起点,之后两个月,指数大涨25%。
总结一下,2012年底市场大涨,有三个条件:
(1)经济数据持续回升;
(2)市场情绪悲观到无视基本面,估值低;
(3)政策的态度明确。
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【3】当前股市的问题
现在与2012年相比,其实三个股市上涨的条件都已经具备了。
(1)今年8月开始,经济数据陆续回升;
(2)市场情绪悲观,杀估值;
(3)今年7月政治局会议,对经济的态度已经很清楚了。
现在还是继续跌,只能表明市场情绪真的很差。
到底什么能导致情绪反转,有时候是没有明确的理由的。
比如2019年一季度的股市大涨,触发因素非常模糊。
看经济数据,2019年1-2月并不好;
看政策,2018年11月民营企业家座谈会+12月政治局会议,并没有拉动股市;而等到2019年1月股市涨的时候,其实没啥政策。
当时惟一的一条,就是2018年底情绪差、估值低;但这两年的经验又告诉我们,情绪差、估值低不是涨的理由。
对于情绪,我们只能承认,是不可知的。
既有 “顺势而为”,又有“物极必反”,两个都是对的。
还可以用反证法证明,情绪不可知。
假设市场情绪可知,假设所有人都预期,12月会是情绪拐点,那么情绪拐点就一定不可能出现在12月——要么11月抢跑,要么耗到明年也不涨。
北向资金也是类似的,历史上看,对股市有效,但北向是个同步指标,没有什么办法预测。
所以,目前市场的问题是——市场情绪悲观+北向资金流出,但我们对这两点都没有办法预测。
我们唯一能做的,就是确认之前说的三点股市上涨条件都已经具备,所以坚持持仓待涨。
等右侧靠谱吗?右侧都是后验的。
比如2012年12月大涨之前,下半年股市有过三次反弹,但事后看都是左侧。
等政治局会议也没有必然性,2018月12月政治局会议之后,又创了新低。
既要规避左侧的损失,又有规避右侧的踏空,是不现实的。
还是那句话,情绪拐点不可知,熬是惟一的办法。
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【4】债市看震荡
最后再讲债券,2012年的债市走势对当前也有借鉴意义。
2012年三季度,股市对基本面不反映,但债市反映,三季度债券收益率已经上行;
2012年12月之后,尽管股市大涨,但由于债市已经调整到位,所以债市横盘震荡。
这个逻辑在今年的三季度之后,也是成立的。
债市前面已经调整过了,后面的预期差在股市。
对于当下的债市,考虑资金利率对应的1年mlf大致在2.7%左右,10年国债目前基本处于合理位置。
债市的风险点是,资金利率是否会进一步上行。
目前没看到这个迹象,但需要持续观察。
围绕2.7%的区间震荡(向下,与基本面相悖;向上,空间有限),可能性比较大,建议中性久期+资质下沉。
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