核心观点：
　　安利股份专注于PU合成革生产。公司主营生态功能性聚氨酯合成革和聚氨酯复合材料。据2020年半年报，公司规模全球领先，拥有40余条生产线，具有年产生态合成革8150万米、PU树脂7万吨的能力。
　　持续研发投入，率先突破水性无溶剂PU合成革生产技术。2019年研发费用支出高达8628万元，同比增长5.12%。研发费用率基本保持在5%以上，远高于行业平均水平。公司积极开展水性无溶剂聚氨酯合成革研发生产，积极推进采用水性无溶剂材料替代溶剂型材料，先后投入2亿多元引进国际先进的环保技术和设备。目前已拥有5条水性无溶剂生产线，2020年10月份将再投产1条。
　　产品升级，持续获得优质客户订单。依托公司优质产品与生态功能性环保聚氨酯合成革和复合材料技术，公司持续获得优质订单。2020年8月与苹果公司签订第一批2200万元订单。根据公司公告，公司近年来陆续与美国耐克装备、德国彪马、日本亚瑟士、美国PVH集团，法国迪卡侬，长城汽车等陆续建立合作关系。
　　布局海外，越南工厂投产在即。公司顺应行业趋势，在越南合资设立控股子公司，利用越南区位优势布局海外业务发展，扩大国际市场份额。安利越南工厂于2019年3月开工建设，计划争取2020年底基本完成基建和部分产线投产。
　　20-22年业绩分别为0.29/0.69/1.04元/股。基于我们的假设，我们预计公司20-22年EPS为0.29/0.69/1.04元/股，参考可比公司2021年平均22.5倍PE估值，综合考虑公司细分行业龙头地位与公司下游客户需求结构升级，给予2021年业绩25倍PE估值，对应合理价格17.24元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示。汇率大幅波动；贸易争端不确定性；苹果订单大幅下滑；原材料价格大幅波动。