投资建议

下半年金价同比高位，开店普遍提速贡献增量，节日旺季催化需求释放，看好头部公司全年业绩兑现，关注9月中旬订货会加盟商积极性以及中秋&十一超长假期催化下终端动销情况。推荐两条投资主线：1）业绩确定性标的老凤祥/周大生；2）业绩弹性标的：潮宏基/菜百股份。

投资逻辑

金银珠宝零售领跑可选消费。金价上涨+积压婚庆需求释放+工艺升级下产品力升维，叠加黄金保值属性，黄金饰品持续向好，1-6M23金银珠宝类累计同比+17.5%、复合21年增7.7%，推算Q1/Q2分别同比+13.6%/+23.2%。
黄金饰品量价齐升。1）量：黄金饰品消费/实物黄金投资呈快速恢复态势。1H23全国黄金消费量554.88吨、同增16.37%，其中黄金首饰/金条及金币368.26/146.31吨、同比+14.82%/+30.12%、占比66%/26%。用于黄金首饰的黄金消费量1Q23/2Q23同比+12.3%/+17.6%，复合21年同期增5.9%/降0.2%。2）价：上海黄金交易所Au9999黄金上半年加权平均价格432.09元/克，同比上涨10.91%。

板块总体：1）成长性：黄金产品量价齐升引领增长，营收/利润增速靓丽，Q1旺季更旺（1-2月元旦春节黄金产品消费集中释放+3月金价急涨拉动投资需求）、Q2延续亮眼表现（五一节日催化下黄金产品消费持续释放+去年低基数）。1H23黄金珠宝板块营收同比+23.22%，其中Q1/Q2同比+25%/+21%、复合21年同期增18.7%/增5.4%；1Q23/2Q23归母净利润22/32.9亿元、同比+12.8%/+90.4%，若剔除迪阿股份（钻石镶嵌类需求疲软）、豫园股份（地产业务拖累业绩、Q2出售IGI产生投资收益）影响，归母净利润同比+42%/+31.7%、复合21年同期增15.5%/增11.3%。2）盈利性：产品及渠道结构变化致使毛利率同比下降，费用端优化、净利率改善。
品类：黄金产品高景气延续、镶嵌类表现偏弱，按克计价更受青睐、轻量化趋势明显。1H23潮宏基时尚珠宝（含一口价黄金产品）/传统黄金收入同比+23.47%/+72.46%，周大生素金类/镶嵌类收入同比+71.7%/+2.57%；婚恋钻饰龙头迪阿股份收入同比-40.5%。黄金产品中古法金、硬足金表现更亮眼，主要系顺应年轻消费群体悦己诉求和轻量化趋势。头部品牌持续发力产品的文化内涵、创新及研发设计，加强与IP联名，逐步形成品牌印记产品系列、差异化竞争。

渠道：开店速度分化，仍有扩张空间。龙头疫情保持或加快开店，逐步进入提质提效阶段，1H23开店速度分化。潮宏基珠宝业务截至Q2末，加盟店/自营店923家/295家，较22年末+89家/-29家，预计23年净开店200-250家；周大生1H23周大生品牌门店净增加119家，包括加盟门店86家（Q1/Q2净增1家/85家）、自营门店33家（Q1/Q2净增20家/13家）；中国黄金截至1H23末门店总数3660家，其中自营/加盟店108家/3552家、较22年末净增加3家/15家，2H23拟增加直营店10家、加盟店268家（扩张速度较H1明显提速）；周大福珠宝FY24Q1零售店内地净增95家至7346家（76.7%为加盟模式）、较FY23Q2/Q3/Q4净增595/448/250家放缓。

展望下半年：疫后修复+黄金价格短期急跌+七夕错期等拉高去年同期基数，7月金银珠宝类零售额同比转负（同比-10%）。8月七夕终端动销反馈良好，情侣和年轻人成为消费主力，国潮类、IP类、古法金等设计感/时尚感强的黄金产品受年轻群体青睐，预计8月金银珠宝类零售额表现向好。9月各家黄金珠宝公司订货会纷纷启动、备战Q4旺季。展望Q4，去年低基数、今年国庆+中秋超长假期催化婚庆等需求释放，高金价+保守型消费背景下黄金饰品消费望延续靓丽。

风险提示
终端零售不及预期/加盟渠道拓展不及预期/金价波动