公司公布《2023年限制性股票激励计划（草案）》，拟向激励对象授予限制性股票313.42万股，占总股本的0.52%，无预留权益。本次激励对象包含公司高管及骨干共计58人，授予价格为35.16元/股，分三年解禁，比例分别为40%、30%、30%。考核目标以2022年为基数，2023-2025年营收或者归母扣非净利润增长不低于15%、30%和50%。

股权激励落地，覆盖精准有力。公司于2021年4月完成股票回购，时隔近两年股权激励计划终于落地，以35.16元/股（约为市价的50%）对58名高管及骨干进行激励，覆盖更为精准且激励力度较大，人数占22年底员工总数的1.38%，对应人均可获得股票市值超350万元。本次激励对象中公司高管1人，即总经理助理詹玉峰授予占比3.96%，对应市值约877万元，填补管理层持股空白，其余301万股覆盖核心管理/技术/业务人员57人，占授予总量96.04%。本次激励重点聚焦此前未有持股的核心员工，覆盖精准有力，深度绑定公司与高管/核心骨干利益，预计可以调动人员积极性，激发组织活力。

转型攻坚当前，考核目标稳健。本次激励计划考核年度为2023年-2025年，业绩考核目标以22年为基数，23年、24年和25年营收或者归母扣非净利润增长分别不低于15%、30%和50%，若以底线增速测算，23年、24年和25年营收或者归母扣非净利润同增约15%、13%和15%。同时激励考核到个人层面，绩效考评划分A/B/C/D四个档次，分别对应解除限售比例为100%/100%/80%/0。从费用摊销看，预计本次激励费用1.1亿元，分四年摊销，23-26年预计摊销费用分别为0.48、0.43、0.17和0.04亿元，对净利润影响有限。我们认为公司处于转型攻坚期，稳健的激励考核目标充分考虑了现状与战略规划，兼顾改革动力与业绩潜力，有利于实现更长远、稳健的增长。

改革双管齐下，激励配合落地。开春以来公司改革动作频频，产品端发布兼系新品引领窖系升级，聚焦次高端价格带，配货给具备营销实力的经销商，正逐步导入省内全域，口子10/20年等老品包材消化后将退出市场。渠道端与大商达成协议，合肥营销中心发力团购、百维负责流通的格局逐渐清晰，各地陆续组建营销团队、招募团购商等动作提速。在产品和渠道改革双管齐下的关键时刻，本次股权激励将管理人员及核心骨干的利益与公司绑定，保障后续改革举措稳步推进，但仍需密切关注兼系新品推广成效及大商对待改革的态度。

改革加速落地，成效仍待检验。公司全方位改革加速落地，渠道、产品和组织接连出台重要举措，本次股权激励覆盖精准有力，激发核心人员积极性，保障后续改革的执行与落地效果，但目前仍处积蓄势能与改革攻坚期，仍需持续关注渠道变化与大商意愿，跟踪兼系新品推广节奏。我们预计22-24年EPS为2.89/3.27/3.74元，考虑前期改革加速、新品焕新，叠加股权激励提振预期，我们给予23年25倍PE，对应目标价82元，维持“推荐”评级。

新品推广不及预期、渠道改革缓慢、徽酒竞争加剧。