会议要点

1. 成长性解析

• 光模块板块经历长期调整，股价下跌主因为二季度后对未来预期过高，担忧25年后成长性断档。

• 大模型训练需求持续，迭代升级推动长期增长，反驳了训练需求已见顶的观点。

• AI应用持续增长为板块提供底层驱动力，但技术变革到大规模应用通常需要几年时间来降低成本和适应过程。

2. 多行业AI应用渐成新兴助力

• 光模块应用逐渐普及，未必有爆款应用但整体渗透加速，北美市场需求增长明显。

• 1.6T光模块产品周期缩短，2025年预计大批量出货，AI加速光模块行业发展。

• 技术迭代速度快，产业链成熟度提高，明年下半年交换机芯片和以太网架构预计成熟。

3. 光模块市场明朗 期待2025爆发

• 1.6T光模块有望在2025年达到百万级别产量，价格可能是800G模块的两倍以上，盈利能力较好。

• 800G模块2025年需求量预期增长，亚马逊和Meta将进行更高端方案升级，大致能提供四五百万只的市场增量。

• 2025年光模块板块业绩增速可能超20%，1.6T模块放量后行业增速或上一个台阶，2027年行业增速有望迎来提升。

4. 800G至1.6T演进逻辑

• 2023年光模块业绩的确定性强，估值真实度较今年年初更优，为投资光模块提供强逻辑支撑。

• 800G产品放量已成定局，即便在北美市场砍单预期下；1.6T产品2025年量产确定性极高，为行业带来新的增长点。

• 行业竞争格局固化，新产品升级周期初期未能打入大客户的公司，后期进入难度加大；推荐估值最低、收益确定性最强的光模块公司。

5. 光模块市场潜力与风险解析

• LPO技术发展和市场预期：由于产业标准不成熟，LPO需求量不及预期，2023年量产可能性不高。

• 2025年LPO展望：产业链成熟和标准明确后，LPO将展现低功耗和低成本优势，2025年LPO量产可能性高，并将体现明显优势。

• 光模块行业公司表现：公司业绩出现拐点，四季度业绩将上台阶，天福通信可能率先受益于1.6T光模块需求释放，同时注重选择已经确定在北美供应链中的公司

Q&A

Q：1.6T光模块的产量预测和盈利能力如何？

A：根据云计算驱动产品升级的历史节奏，1.6T光模块可能在2025年成熟，并量产。预计2025年产量可能达到百万级别，主要因为AI的拉动，需求放量节奏加快。1.6T光模块的单价在初期可能会是800G激光模块的两倍以上，盈利能力也会较好，所以2025年的需求增量看起来较为明显。

Q：2025年光模块板块的增长点和增速预测是怎样的？

A：2025年增长点包括麦塔、微软和亚马逊等大客户对800G光模块的需求，在2025年预计这部分需求会释放至三四百万只。对于1.6T的预测，即使按照谨慎估计，可能会达到三五十万只的量，与800G的增量相等效，能提供四五百万只的增量。因此，考虑到25年价格可能下降20%左右，整个行业的收入增速仍可能达到20%以上。这样，2025年的业绩增速可能明显上一个台阶。

Q：关于光模块板块的估值情况，您怎么看？

A：目前对于2024年和2025年的估计，光模块板块的增速可能至少维持在稳健水平，由于1.6T光模块的潜在需求，2026年和2027年的增速提升变得比较确定。在这情况下，该板块的估值只有20倍不到，这相当于是历史低位，而修复到30倍左右的估值则是有可能的。因此，从当前位置看，还有很大的增值空间。

Q：关于明年的业绩，您对续创的预测是如何的？

A：续创的利润已经覆盖到了明年第二季度，三季度已经实现了近7亿的利润，订单情况良好。由于上游供应紧张，交付可能会延续到下个季度，预示着每个季度的交付量环比上升。预计2024年业绩可能在40到50亿之间，而当前市值对应2024年的估值在15到20倍之间，这已是一个没有太多悬念的事情，现在的股价和市值已与低估值相符。

Q：目前投资800G光模块板块的逻辑与去年年底相比有何不同？

A：当前对800G光模块板块的投资逻辑相较于去年年底有所加强。去年底时，投资者关注的主要问题是2023年业绩是否会低于2022年，因此担心估值显得更贵。但目前，对于明年的业绩预期更加清晰，趋势更为确定。同时，随着800G产品升级pacing和相关技术的成熟，行业从供给端角度来看，产品升级换代的需求依然存在。此外，1.6T产业链预计在明年下半年成熟的概率非常高，2025年量产的确定性也大幅增强，因此对光模块板块的估值有更大的想象力和确定性。

Q：对于光模块行业新产品周期中的市场竞争状况如何？

A：在光模块行业的新产品周期中，竞争格局随着时间的推进变化的可能性逐渐减小。一旦公司在产品升级的初期未能跻身大客户的供应链，随后几年内进入的机会会变得非常小。云厂商对供应商的要求十分严格，新供应商要证明其产品具备可靠性和成本效益，并能够保持稳定的供应能力。此外，已有的成熟供应商每年可以保证一定比例的降价，这就为新供应商进入设下了高门槛。基于如此，市场竞争非常激烈，不给予后来者追赶的机会。

Q：目前光模块板块投资重点应该如何选择？

A：在当前的光模块板块投资中，应当专注于一线品种，比如中期聚创、兴盛、天富通信等。推荐投资于徐创，因为其估值最低，且对明年1.6T升级换代的收益确定性最强。目前续创得到了英伟达的重点验证，预计将是最早放量的公司。虽然天府也有可能受益于放量，但总体来看，徐创在短期业绩的确定性及明年1.6T投资回报的确定性方面占优，且股价位置相对较低。另外，新医生可能在2025年展现出更强的增长确定性，因为其可能会从800G产品升级中明显受益。

Q：当前光模块市场LPO与LPI方案的情况如何？是否存在供应商之间的互联互通问题？

A：LPO方案在国内确实起步较早，客户认可度高。尽管预期LPO方案今年的量可能少于预期，实际上明年可能几乎没有数量。此外，由于LPO的产业标准尚未成熟，导致不同供应商的LPO方案设计出现差异。没有DSP芯片的自适应均衡信号处理，不同光模块供应商的信号性质会有显著不同，这导致互联互通成为问题。如果没有DSP芯片进行自动信号处理，可能需要更多的手动处理，且繁琐程度高。因此，云厂商无法承受采用单一供应商的供应链风险。鉴于这些情况，明年LPO量的概率不高，投资者不应对其持有过高期望。

Q：2025年的LPO市场前景如何，公司在这一市场中的预期表现如何？

A：到2025年，随着产业链成熟和标准化，LPO的功耗优势和低成本优势可能会体现出来。因此，和1.6T技术相似，在LPO市场放量后，光模块公司将拥有比800G时代传统方案更明显的优势。从这个角度来看，2025年对LPO的放量非常看好，空间想象非常大。这个节奏和1.6T技术发展的趋势有着高度相似性。

Q：公司当前和未来业绩的情况如何？

A：公司业绩拐点已经出现，今年四季度将是一个比较明显的拐点时期。虽然实际情况可能不会像市场传言的那样夸张，但业绩确实将提升。预计明年，公司整体的产能释放会非常顺利，交付和价格的降幅可能会好于预期。这表明了公司业绩和运营方面的积极前景。

Q：在光模块领域，1.6T技术的推进和公司的市场地位如何？

A：公司是1.6T收益的最早受益者之一。随着1.6T需求的释放，作为光引擎代工厂，公司将得到更多订单。虽然有关研发进入1.6T光模块代工的传闻纷纭，但目前仍处于初级状态，不确定性较大。对于能否实现量产，仍存在疑问。因而，公司在1.6T领域相对安全，且在产能释放方面进展顺利。

Q：在当前光模块板块中，如何进行标的选择？

A：在应用大规模上量或1.6T进度超预期的背景下，首选标的为兴盛公司和天福通信，它们可能会是光模块放量的首批公司。优先选择的策略需要根据现状进行调整，选择那些已经确定在供应链中的公司。例如，鼎通科技、中时电子和太阳光等，都是北美供应链中确定的公司，这在稍后的配置中或许值得重点考虑。